危機應對的道與術(shù)
徐忠 朱滿(mǎn)洲 任晴 著(zhù)
人民日報出版社 2024年1月
作者簡(jiǎn)介
徐忠，經(jīng)濟學(xué)博士，中國銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì )副會(huì )長(cháng)，中國金融四十人論壇成員。曾先后在中國人民銀行金融研究所、研究局、金融穩定局和金融市場(chǎng)司工作，并負責籌建上海票據交易所。出版專(zhuān)著(zhù)多部。獲孫冶方金融創(chuàng )新獎(2015年)、金融圖書(shū)“金羊獎”(2019年)、孫冶方經(jīng)濟科學(xué)獎(2022年)等。
朱滿(mǎn)洲，經(jīng)濟學(xué)博士，供職于中國銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì )。
任晴，高級經(jīng)濟師，供職于中國銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì )。
內容簡(jiǎn)介
《危機應對的道與術(shù)》一書(shū)聚焦危機處置與應對的核心問(wèn)題，開(kāi)篇試圖厘清關(guān)于危機的核心認識，以美國大蕭條等為例，詳細解析危機時(shí)期的宏觀(guān)政策選擇。接著(zhù)，重點(diǎn)以房地產(chǎn)危機與財政危機為例，解讀兩種常見(jiàn)的危機種類(lèi)。之后，圍繞危機應對的四個(gè)關(guān)鍵環(huán)節展開(kāi)，即確定處置時(shí)機、確定關(guān)鍵救助者、進(jìn)行損失分擔與選擇處置平臺。最后提出“危機是推動(dòng)金融監管改革的重要契機”這一論點(diǎn)。危機已經(jīng)成為發(fā)達國家推動(dòng)監管改革的重要契機，中國需要重點(diǎn)關(guān)注公司治理、監管體制、《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》實(shí)施、地方金融生態(tài)等問(wèn)題。全書(shū)深入剖析國內外數十個(gè)經(jīng)典案例，試圖總結一些基本規律，以期為中國將來(lái)可能發(fā)生的類(lèi)似問(wèn)題提供借鑒。
目錄
代引言?金融穩定、公司治理與金融監管
前言
第一章 危機時(shí)期的宏觀(guān)政策選擇
第一節??美國幾次大危機的政策演進(jìn)
第二節??日本20世紀90年代泡沫破滅：糾結的財政政策
第三節??歐債危機：致命的財政掣肘
第四節??應對內外部沖擊：我國宏觀(guān)政策選擇
第二章 房地產(chǎn)危機時(shí)首先要保住金融機構的功能
第一節??日本房地產(chǎn)泡沫破滅：風(fēng)險集中于銀行體系
第二節??美國次貸危機：房地產(chǎn)金融化與金融機構救助
第三節??瑞典20世紀90年代初危機：全力保住銀行業(yè)
第四節??我國房地產(chǎn)的風(fēng)險應對 062
第三章 財政危機的短期應對與中長(cháng)期改革
第一節??底特律債務(wù)危機：中央政府不救助
第二節??巴西地方財政危機：中央政府救助的經(jīng)驗與教訓
第三節??希臘債務(wù)危機：債務(wù)化解要考慮對總需求的沖擊
第四節??塞浦路斯債務(wù)危機：銀行危機與財政危機
第五節??國際上地方財政管理的激勵約束體制框架
第六節??我國當前要妥善處理好地方政府債務(wù)問(wèn)題
第四章 金融風(fēng)險處置不能拖延
第一節??美國儲貸危機：拖延背后的主客觀(guān)因素
第二節??日本20世紀90年代危機：政府的決心很關(guān)鍵
第三節??硅谷銀行破產(chǎn)事件：風(fēng)險的快速處置
第四節??我國中小銀行風(fēng)險背后的拖延問(wèn)題
第五章 央行最后貸款人職能的討論
第一節??央行最后貸款人職能：理論和實(shí)踐不斷演進(jìn)
第二節??聯(lián)邦儲備法Section 13（3）：擴權與收緊的糾結
第三節??北巖銀行危機：央行的信息要以監管權為保障
第四節??雷曼兄弟破產(chǎn)事件：央行要監管金融基礎設施
第五節??富蘭克林國民銀行危機事件：為最后貸款人職能保留空間
第六節??德隆系的風(fēng)險處置：央行主導下的成功應對
第六章 公共資金的政策選擇
第一節??財政資金與政治壓力
第二節??美國次貸危機：財政與央行在溝通中達成一致
第三節??其他案例
第四節??我國對四大行的風(fēng)險處置
第七章 存款保險公司：及時(shí)校正與專(zhuān)業(yè)處置平臺
第一節??FDIC：保險者、監管者與處置者
第二節??RTC與單一處置委員會(huì )：專(zhuān)業(yè)處置平臺的其他模式
第三節??金融機構有效處置的國際原則
第四節??全額保障與限額保障：不是絕對的
第五節??海發(fā)行風(fēng)險事件及存款保險制度的建立
第八章 危機是推動(dòng)金融監管改革的重要契機
第一節??瑞典金融危機：加強監管協(xié)調
第二節??英國北巖銀行危機：轉向超級央行監管模式
第三節??日本銀行業(yè)危機：金融監管和混業(yè)經(jīng)營(yíng)改革
第四節??SIFIs和CoCos：改革要在實(shí)踐中不斷完善
第五節??我國金融監管改革持續深化
參考文獻
附錄 縮略語(yǔ)與專(zhuān)業(yè)術(shù)語(yǔ)
前言
從過(guò)去百年歷史來(lái)看，雖然大的危機不是經(jīng)常發(fā)生，但危機的應對卻非常重要。危機應對涉及國家治理體系是否健全，包括央行與財政的關(guān)系、中央與地方的關(guān)系、金融機構的公司治理、監管有效性、法律法規以及營(yíng)商環(huán)境、金融生態(tài)等方面。
應對得不好，如美國20世紀30年代大蕭條，對經(jīng)濟破壞嚴重、持續時(shí)間長(cháng)，波及了全世界；再如20世紀90年代日本房地產(chǎn)泡沫破滅后，經(jīng)濟隨之陷入“失去的二十年”；還比如海南發(fā)展銀行（海發(fā)行）作為新中國金融史上第一家被關(guān)閉的商業(yè)銀行，其關(guān)閉清算工作從1998年起，至今仍未結束，影響了當地的經(jīng)濟金融發(fā)展。
應對得好，如2008年美國次貸危機，金融體系很快就恢復，經(jīng)濟受到的損害也較??；再如2023年美歐銀行業(yè)危機，應對的行動(dòng)非常迅速，市場(chǎng)恐慌被及時(shí)遏制；還如我國21世紀初按照資本核銷(xiāo)、不良剝離、外儲注資、股改上市的“四步曲”對四大行實(shí)施“在線(xiàn)修復”，既幫助四大行擺脫了困境，也避免了對社會(huì )經(jīng)濟發(fā)展造成影響。
實(shí)際上，每次危機之后，國際上都有大批學(xué)界、業(yè)界和政界人士對危機應對進(jìn)行總結、反思，并趁機推動(dòng)下一步改革。例如，2008年美國次貸危機之后，時(shí)任美聯(lián)儲主席伯南克、財政部長(cháng)保爾森、紐聯(lián)儲主席蓋特納作為危機應對的親歷者，都出版了相關(guān)回憶錄。關(guān)于亞洲金融危機后我國的改革開(kāi)放和四大行的改革，許多親歷者也出版了相關(guān)專(zhuān)著(zhù)和文章。
歷史不是簡(jiǎn)單的重復，但有驚人的相似，案例分析是一個(gè)有效的研究方法。案例分析的方法非常適合危機研究，既可以驗證直覺(jué)猜想，也可以啟發(fā)新的認識，還可以就多個(gè)正反面案例進(jìn)行比較。國際案例方面，本書(shū)共使用了近20個(gè)比較典型的危機案例或風(fēng)險事件，包括美國的大蕭條和次貸危機、日本的房地產(chǎn)泡沫破滅、歐洲的主權債務(wù)危機、巴西的地方債務(wù)危機、塞浦路斯的主權債務(wù)危機以及美國的硅谷銀行破產(chǎn)、英國的北巖銀行倒閉等。國內案例方面，本書(shū)也分析了海發(fā)行、四大行、深發(fā)展、德隆系、包商銀行等10余個(gè)典型的風(fēng)險事件。雖然我國過(guò)去二三十年沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)大的危機，一度不太重視危機的研究，但現階段，我國面對的風(fēng)險形勢錯綜復雜，房地產(chǎn)風(fēng)險、地方債務(wù)風(fēng)險和中小銀行風(fēng)險交織在一起，還面臨疫情后有效需求不足與發(fā)展模式轉型的問(wèn)題，當前的挑戰是超過(guò)以往的。
本書(shū)不求面面俱到，主要圍繞幾個(gè)核心問(wèn)題。首先，必須正確認識危機時(shí)期的宏觀(guān)政策選擇，在這個(gè)問(wèn)題上思路不對的話(huà)，會(huì )很大程度上影響經(jīng)濟的恢復，甚至會(huì )加劇危機，國際上此類(lèi)的教訓非常多；其次，對于兩類(lèi)最為常見(jiàn)的危機——房地產(chǎn)危機與財政危機，在應對上特別需要注意什么，如果觀(guān)念有偏差的話(huà)，結果也會(huì )南轅北轍；再次，金融危機處置的四個(gè)關(guān)鍵環(huán)節分別是處置時(shí)機、關(guān)鍵救助者、損失分擔、專(zhuān)業(yè)處置平臺，這四個(gè)環(huán)節基本決定了金融危機處置的效果；最后,危機后要把握好監管改革的重要契機，這已經(jīng)成為各國尤其是發(fā)達國家的傳統。通過(guò)對國內外典型案例的一一剖析，本書(shū)試圖總結一些基本規律，以期為將來(lái)的應對提供借鑒。
一、重視危機時(shí)期的宏觀(guān)政策選擇
危機時(shí)期的宏觀(guān)政策非常重要，雖然已經(jīng)有了比較多的研究，但仍有很多的分歧。目前主要的爭論點(diǎn)在于短期需求管理與中長(cháng)期結構性改革之間的關(guān)系、危機時(shí)期宏觀(guān)政策的首要目標、危機時(shí)期的財政政策與貨幣政策。正確認識這些問(wèn)題很關(guān)鍵。
從中長(cháng)期看，結構性改革是必需的，但擴張性的宏觀(guān)政策可以為結構性改革贏(yíng)得時(shí)間和空間。歷次危機之后，用結構性改革的辦法還是逆周期調控的手段來(lái)予以應對，始終都會(huì )爭論不休。從不同的角度來(lái)看，這兩個(gè)主張都有合理性。1933年，凱恩斯發(fā)表《致羅斯?？偨y的公開(kāi)信》，對這個(gè)問(wèn)題做了重點(diǎn)闡述。凱恩斯認為，復蘇和改革不能相互混淆，應該有一個(gè)先后次序，當有效需求不足的時(shí)候，復蘇措施應優(yōu)先于改革措施。只有在經(jīng)濟正常運行之后，才能有效地推動(dòng)改革。這就好比是一個(gè)需要手術(shù)的病人，應首先保證病人有足夠體力，才能進(jìn)行手術(shù)。當然，改革措施與復蘇措施也不完全是對立的關(guān)系，具有穩定經(jīng)濟和促進(jìn)需求作用的改革措施要加快出臺。
從歷次危機的經(jīng)歷來(lái)看，經(jīng)濟的正常循環(huán)應置于政策目標的首位，這是解決一切問(wèn)題的基礎。危機時(shí)期，宏觀(guān)政策的首要目標是確保經(jīng)濟的正常循環(huán)，實(shí)施逆周期的宏觀(guān)政策，穩定總需求。危機時(shí)期，宏觀(guān)管理部門(mén)經(jīng)常會(huì )在多目標之間糾結。正常時(shí)期，財政政策以平衡為目標，貨幣政策要考慮通脹或資產(chǎn)價(jià)格泡沫問(wèn)題。如果將這些理念照搬到危機時(shí)期，財政部門(mén)會(huì )因為顧慮赤字而不愿支出，貨幣當局會(huì )因為顧慮通脹或資產(chǎn)價(jià)格泡沫而不愿寬松。美國在大蕭條時(shí)期就有深刻的教訓，當時(shí)在宏觀(guān)政策上缺乏經(jīng)驗，對危機反應滯后，還在金本位制下出現貨幣政策緊縮，致使危機造成巨大的破壞性。面對次貸危機和新冠疫情沖擊時(shí)，美國均在第一時(shí)間實(shí)施了逆周期的宏觀(guān)政策，穩住總需求。當然也不是說(shuō)，宏觀(guān)政策要將總需求直接拉到危機前的水平，這是過(guò)度刺激，要做的是防止總需求的斷崖式下滑，確保宏觀(guān)經(jīng)濟的正常循環(huán)。
宏觀(guān)政策需要各司其職。危機時(shí)期，財政政策與貨幣政策到底怎么使用，一直有爭論，實(shí)踐中各國也有過(guò)不同選擇?？偨Y來(lái)看，主要有兩方面的經(jīng)驗。第一，貨幣政策應該適當寬松，但過(guò)度寬松也會(huì )有后遺癥，不能“大放大收”。適當寬松的貨幣政策，能通過(guò)清晰的價(jià)格信號引導市場(chǎng)預期。但貨幣政策的作用有如“繩索”，“抑制過(guò)熱”的效果強于“推動(dòng)增長(cháng)”。危機時(shí)期，貨幣政策解決不了需求問(wèn)題。如果過(guò)度寬松，還會(huì )造成惡性通脹、資產(chǎn)價(jià)格泡沫等問(wèn)題，反過(guò)來(lái)又會(huì )驅動(dòng)貨幣政策過(guò)度收緊，形成“大放大收”，引發(fā)進(jìn)一步的風(fēng)險。第二，危機時(shí)期的總需求問(wèn)題只能由財政政策或有助于增加總需求的結構性改革來(lái)解決。危機時(shí)期，企業(yè)和居民不愿投資和消費，金融機構不愿放貸，總需求嚴重不足。這種情況下，只有財政擴張或者有助于增加總需求的結構性改革才能提振需求，這是貨幣政策做不到的。美國大蕭條時(shí)期，直至羅斯福新政出臺，實(shí)施擴張的財政政策，加之二戰爆發(fā)后，美國本土遠離戰火，世界的訂單涌向美國，經(jīng)濟才逐步恢復。如果財政政策不擴張，經(jīng)濟就會(huì )陷入持續衰退，還會(huì )產(chǎn)生社會(huì )問(wèn)題，未來(lái)政府要花費更大的代價(jià)才能擺脫困境。
歷史上，我國在亞洲金融危機和國際金融危機的時(shí)候，分別通過(guò)有助于增加總需求的結構性改革與實(shí)施大規模的刺激計劃，幫助經(jīng)濟走出了困境。尤其是亞洲金融危機時(shí)，適時(shí)推動(dòng)了房地產(chǎn)市場(chǎng)改革、人口城鎮化并加入WTO，同時(shí)輔以國有大行與中小銀行的改革，有力促進(jìn)了內外需。我國疫情后面臨更加復雜的局面，不僅有效需求不足，同時(shí)原來(lái)由出口和房地產(chǎn)拉動(dòng)增長(cháng)的“雙輪驅動(dòng)”發(fā)展模式已不能持續，房地產(chǎn)問(wèn)題與地方債務(wù)問(wèn)題相互交織。當前情況下，要順利推動(dòng)經(jīng)濟轉向雙循環(huán)的高質(zhì)量發(fā)展模式，亟須通過(guò)一攬子政策，同時(shí)解決增長(cháng)問(wèn)題和地方債務(wù)問(wèn)題。增長(cháng)問(wèn)題與地方債務(wù)問(wèn)題是連在一起的，增長(cháng)問(wèn)題的核心是預期和需求的問(wèn)題。這就需要央行和財政配合解決地方債務(wù)問(wèn)題，而且要有一定的力度，同時(shí)出臺中央和地方財政關(guān)系的改革，探索建立“一級政府、一級財政、一級預算、一級稅收權、一級舉債權”體系，防范將來(lái)的道德風(fēng)險。此舉也必然有助于解決增長(cháng)問(wèn)題， 增強中外投資者的信心，并通過(guò)營(yíng)商環(huán)境等領(lǐng)域的改革，對預期產(chǎn)生積極的影響。
二、房地產(chǎn)危機時(shí)首先要保住金融機構的功能
房地產(chǎn)危機是最主要的危機形式，正確處理好各方的利益很重要。美國次貸危機、日本泡沫破滅、瑞典金融危機都是房地產(chǎn)出問(wèn)題直接誘發(fā)的，當然中間也有金融自身的問(wèn)題。歐洲主權債務(wù)危機、美國儲貸危機背后也與房地產(chǎn)有一定關(guān)系。諸多危機與房地產(chǎn)有關(guān)是因為房地產(chǎn)兼具資產(chǎn)投資品與債務(wù)質(zhì)押品的雙重屬性，容易出現資產(chǎn)價(jià)格與債務(wù)杠桿的正反饋，誘發(fā)資產(chǎn)價(jià)格泡沫與債務(wù)危機。房地產(chǎn)危機的另一個(gè)特征是涉及面廣，包括房企、購房者、上下游企業(yè)、金融機構、地方政府等，政策的優(yōu)先級就比較重要。但很多時(shí)候，容易出于短期考慮，優(yōu)先照顧購房者、企業(yè)等其他方的利益，而忽視金融機構的利益。
從歷次房地產(chǎn)危機來(lái)看，金融機構是不能出問(wèn)題的。如果風(fēng)險集中到金融機構，從危機中恢復就很慢；如果金融機構還比較健康，從危機中恢復就快得多。例如，日本泡沫破滅時(shí)，風(fēng)險集中于銀行體系卻未及時(shí)救助銀行體系，導致經(jīng)濟持續衰退以及政府債務(wù)高企；而美國次貸危機時(shí)，其房地產(chǎn)融資風(fēng)險通過(guò)開(kāi)放的金融市場(chǎng)分散到全球，同時(shí)政府及時(shí)救助了房地產(chǎn)金融鏈條上重要的銀行與非銀行金融機構，在發(fā)達經(jīng)濟體中最先走出經(jīng)濟衰退。金融機構在經(jīng)濟循環(huán)中相當于心臟，心臟一旦出問(wèn)題，影響非常大。只有保住金融機構的功能，借助其期限錯配功能，才可以將房地產(chǎn)的問(wèn)題延緩到長(cháng)期中去解決，危機才能盡快度過(guò)。如果金融機構出問(wèn)題，銀行會(huì )惜貸，企業(yè)和居民得不到資金，勢必減少投資和消費，實(shí)體經(jīng)濟將陷入持續的低迷。
我國房地產(chǎn)市場(chǎng)的高增長(cháng)時(shí)代已經(jīng)過(guò)去了，當前“房住不炒”定位下，房地產(chǎn)行業(yè)將從數量擴張階段轉向高質(zhì)量發(fā)展階段。這個(gè)過(guò)程中，化解房地產(chǎn)的風(fēng)險非常重要，必須在解決總需求不足、保持一定經(jīng)濟增速中去解決房地產(chǎn)的問(wèn)題，同時(shí)要注意以下幾個(gè)方面。首先，我國的大型房企不是一般意義上的房企，更像是金融機構，具有廣泛的風(fēng)險敞口，應從宏觀(guān)系統角度思考房地產(chǎn)行業(yè)；其次，房地產(chǎn)在我國的資產(chǎn)結構中占比很高，所以房地產(chǎn)價(jià)格不能大跌；再次，處理房地產(chǎn)風(fēng)險時(shí)，不能讓風(fēng)險向金融機構集中，否則會(huì )有長(cháng)期的危害；最后，土地財政已經(jīng)不能持續，要建立地方政府債務(wù)硬約束機制，同時(shí)中央財政要幫助地方財政平穩過(guò)渡。此外，構建中國房地產(chǎn)發(fā)展新模式，也有一些問(wèn)題需要注意。保障房與商品房應嚴格區分，施以不同政策。保障房用來(lái)解決低收入群體的住房問(wèn)題，屬于政策性的范疇，而商品房則是市場(chǎng)化的范疇，可以研究通過(guò)房地產(chǎn)稅、遺產(chǎn)稅等稅收手段進(jìn)行調控，避免通過(guò)價(jià)格、金融等行政性手段來(lái)直接限制。當前情況下，地方政府提供保障房是通過(guò)收購供給過(guò)剩的商品房，還是通過(guò)新建的方式，要根據當地市場(chǎng)的情況因地制宜來(lái)決定。
三、財政危機的短期應對與中長(cháng)期改革
財政危機是另外一類(lèi)常見(jiàn)的危機形式，在應對上與其他的危機會(huì )有一些區別。從實(shí)踐來(lái)看，財政危機要不要救助以及救助力度、短期化債與中長(cháng)期改革的銜接、債務(wù)化解對總需求的沖擊、中央和地方的財政關(guān)系改革等問(wèn)題，一直以來(lái)是有廣泛爭論的。
多數情況下，財政危機往往根源于財政自身的一些問(wèn)題，只是在內外部的沖擊下才顯現出來(lái)。一個(gè)健康財政的基礎是良好的財政紀律與有效的激勵約束機制，如果偏離的話(huà)，就可能出現財政危機。從諸多案例來(lái)看，有的是中央和地方財政關(guān)系沒(méi)有理順，有的是財政亂花錢(qián)、花錢(qián)不講效益，有的是舉債缺少監督管理。比如，希臘案例中，表面上是旅游業(yè)遭受危機沖擊、資本外流、數據造假等因素的影響，但本質(zhì)上是本國居民享受著(zhù)與經(jīng)濟發(fā)展水平不相適應的高福利、財政支出不受節制。再比如，美國底特律案例中，表面上是單一產(chǎn)業(yè)結構、人口外流、衍生品交易虧損的影響，但本質(zhì)上是養老金缺口難以持續、財政支出不審慎。
對于地方政府債務(wù)問(wèn)題，中央政府選擇救助與不救助，并不是絕對的。這實(shí)際上是一個(gè)兩難問(wèn)題，答案取決于現實(shí)的客觀(guān)條件。如果建立了激勵相容的地方財政自治體制和比較完善的地方政府破產(chǎn)制度，并且不是大規模、系統性的地方財政危機，那么，中央政府不救助（如底特律案例），可以最大限度減少道德風(fēng)險。但是，世界上只有少數發(fā)達國家具備這些條件，大部分國家的財政體制以及破產(chǎn)制度并沒(méi)有那么完善，而且地方政府出問(wèn)題往往也不是個(gè)別現象，中央政府最后只能救助，這個(gè)時(shí)候防范道德風(fēng)險并非第一考量。
如果進(jìn)行救助，無(wú)論是中央政府對地方政府的救助，還是國際組織對主權國家的救助，要想成功至少做到以下兩方面。一是救助力度要足夠，要摸清債務(wù)的范圍和規模，把各類(lèi)債務(wù)包括隱性債務(wù)都充分考慮進(jìn)去。力度足夠才能解決問(wèn)題，否則就像巴西那樣，在10年的時(shí)間內，中央政府前后進(jìn)行了三次救助，問(wèn)題反復出現，最終耗費了大量的公共資源。二是短期救助的同時(shí)要以中長(cháng)期改革為交換，才有助于解決根本問(wèn)題。改革一般涉及財政體制、債務(wù)管理、國企公司治理和養老金等領(lǐng)域，以避免財政危機反復。實(shí)踐中，往往會(huì )對改革進(jìn)度設有監督執行機制。如IMF等機構每季度檢查塞浦路斯的改革進(jìn)展，持續時(shí)間達3年之久，并以此為基礎發(fā)放救助資金。
另外，應對財政危機還要有宏觀(guān)系統思維。一是債務(wù)化解要評估好對總需求的影響。要把握好財政重整的力度，避免用力過(guò)度讓企業(yè)和家庭承擔過(guò)重負擔，或者讓金融機構損失慘重，這樣會(huì )破壞經(jīng)濟增長(cháng)的動(dòng)力，結果適得其反，讓經(jīng)濟陷入長(cháng)期的萎靡，類(lèi)似希臘的教訓。二是當財政危機和銀行危機同時(shí)存在，要處理好兩者的關(guān)系。不能只顧財政危機，不顧銀行危機，甚至把財政問(wèn)題甩給金融機構。塞浦路斯在這方面做出了正確的選擇，在財政危機和銀行危機同時(shí)發(fā)生時(shí)，投入了大量的精力和資源去解決銀行危機。
至于財政體制改革的方向，無(wú)論是聯(lián)邦制政體，還是單一制政體，大國經(jīng)濟體的分級政府間財政體制一般都實(shí)行地方自治。各國普遍建立了財稅事權相匹配的“一級政府、一級財政、一級預算、一級稅收權、一級舉債權”的財政管理體系。重點(diǎn)是：提高地方政府收入與支出的匹配度并降低對轉移支付的依賴(lài)，地方政府有獨立的稅收，建立適配的地方稅收體系，同時(shí)建立有效激勵約束機制下的地方政府債務(wù)管理框架。
由于我國中央和地方財政關(guān)系長(cháng)期沒(méi)有理順、國有企業(yè)的公司治理還不完善，地方政府將大量的財政事項以城投等方式轉移至表外，形成規模龐大的隱性債務(wù)，目前已經(jīng)難以為繼。地方隱性債務(wù)有多種形態(tài)，很多有中國特色，在處理時(shí)必須予以全面考慮。當前的復雜背景下，如何妥善化解地方債務(wù)考驗政策智慧。中央政府要不要支持以及支持力度，短期化債與中長(cháng)期改革的銜接，債務(wù)化解對總需求的影響，中央與地方財政關(guān)系的改革，地方政府破產(chǎn)制度的建立，央行與財政關(guān)系的轉型，這些問(wèn)題都要基于國內外實(shí)踐的深入研究，給出審慎的回答。
四、處置的時(shí)機——金融風(fēng)險不能拖延
從各國歷次危機及個(gè)體風(fēng)險事件的應對來(lái)看，拖延是一個(gè)“頑疾”，雖然經(jīng)常付出巨大的代價(jià)，但同樣的錯誤依然在重復上演。因此，剖析這一現象背后的原因并引以為戒，是非常重要的。
金融機構經(jīng)營(yíng)下滑達到一定的條件，就要立刻采取校正措施。如果都等到變成問(wèn)題金融機構的時(shí)候再處理，往往就來(lái)不及了，代價(jià)會(huì )很大。對于出現問(wèn)題的金融機構，拖延解決不了問(wèn)題，只會(huì )讓“小風(fēng)險”積累為“大危機”。一方面，對于問(wèn)題機構，市場(chǎng)化約束機制起不到作用，拖延反而會(huì )刺激其過(guò)度承擔風(fēng)險。例如，美國儲貸危機期間，由于政府的拖延，儲貸機構的業(yè)務(wù)從傳統的住房抵押貸款轉向其他高風(fēng)險資產(chǎn)，包括并購貸款、投資房地產(chǎn)和股票，以及投資賭場(chǎng)、快餐店、滑雪場(chǎng)、農場(chǎng)，甚至投資垃圾債、金融衍生品等。結果是，1983年花費250億美元就可以處置的風(fēng)險，最終花費1600億美元才完成處置。另一方面，風(fēng)險金融機構的處置向來(lái)有“黃金48小時(shí)”的說(shuō)法。危機中不良資產(chǎn)處置有“冰棍效應”，時(shí)間拖得越長(cháng)，價(jià)值損耗越多，還可能引發(fā)市場(chǎng)踩踏，加大處置難度。一個(gè)正面的案例是，2023年硅谷銀行出問(wèn)題后，用時(shí)1天就實(shí)施接管，第4天就認定為系統性風(fēng)險，半個(gè)月就完成了初步處置，最終的處置成本比較低。
拖延的背后既有主觀(guān)上的認識不足與缺乏決斷，也有客觀(guān)條件上的種種制約。從美國的儲貸危機、日本的房地產(chǎn)泡沫破滅、英國的北巖銀行倒閉等案例來(lái)看：一方面，要杜絕主觀(guān)上“捂蓋子”的投機性想法，相關(guān)部門(mén)要拿出解決問(wèn)題的勇氣。實(shí)際上，因為不愿承受來(lái)自納稅人的壓力、不愿承擔單家問(wèn)題銀行倒閉的后果、不愿聽(tīng)到“壞消息”，在風(fēng)險事件還沒(méi)演化為危機時(shí)，一些部門(mén)有掩蓋風(fēng)險的沖動(dòng)，將希望寄托于經(jīng)濟情況好轉和資產(chǎn)價(jià)格止跌，導致處置介入不及時(shí)。這種情況中外都是存在的。另一方面，需要消除一些客觀(guān)障礙，包括信息、監管、資源、法律制度等。首先，要掌握充分的信息，對風(fēng)險狀況看得清，才能及時(shí)做出判斷。很多時(shí)候，管理部門(mén)對不良貸款、損失計提等風(fēng)險狀況缺乏真實(shí)了解。其次，由于涉及多部門(mén)，各部門(mén)之間要職責清晰、協(xié)調暢通，不相互推諉扯皮。北巖銀行倒閉后，英國議會(huì )在危機后的調查報告中指出，央行與美國金融服務(wù)監管局（FSA）的關(guān)系堪稱(chēng)“有毒”，監管協(xié)調機制的無(wú)效和混亂到了“令人驚訝”的程度。再次，監管有效性也很重要，否則會(huì )導致風(fēng)險堆積，典型案例是美國儲貸危機。最后，要有充分的保障能力，特別是充足的處置資金以及健全的存款保險、金融破產(chǎn)法、投資者保護制度等安排。
從近年來(lái)我國中小銀行的風(fēng)險事件來(lái)看，往往是出了大問(wèn)題才暴露出來(lái)，問(wèn)題暴露了以后還容易拖，反映出當前仍有一些亟待完善的地方。首先，農信社的監管體制是不完善的，同時(shí)接受金融監管部門(mén)與省聯(lián)社的雙重監管和管理，但實(shí)踐中只有管理、沒(méi)有監管。在農信社出問(wèn)題的時(shí)候，地方政府傾向于掩蓋風(fēng)險，風(fēng)險無(wú)法掩蓋的時(shí)候，會(huì )讓其他農信社來(lái)兼并或者做大法人機構來(lái)“消滅”風(fēng)險，導致問(wèn)題越來(lái)越大。其次，早期金融監管部門(mén)認為可以依靠自身調動(dòng)金融資源的能力，獨立解決金融機構的風(fēng)險，因此，不太重視監管與處置機制建設。黨的十八大以來(lái)，我國高度重視金融風(fēng)險防范化解工作，先后在國務(wù)院金融委、中央金融委的指揮下，統籌監管資源的能力明顯加強，有序處置了一批高風(fēng)險問(wèn)題機構。但是，目前的個(gè)案風(fēng)險處置還主要是“一事一議”的方式。解決上述問(wèn)題，未來(lái)一方面有賴(lài)于金融監管體制的改革，提高監管的有效性；另一方面有賴(lài)于法律的完善，在金融穩定法中要明確誰(shuí)來(lái)處置、怎么處置等內容。
五、關(guān)鍵的救助者——央行最后貸款人
危機時(shí)期，最后貸款人緊急救助職能非常重要。多年來(lái)，盡管央行一直被默認為最后貸款人，但這一安排是否最優(yōu)，在理論上仍被經(jīng)常討論。另外，央行最后貸款人也面臨一些限制，如何在限制條件下發(fā)揮好這一職能，也是一個(gè)重要的實(shí)踐問(wèn)題。
央行最適合作為最后貸款人。理論上，最后貸款人不一定非得是央行，其他機構也是可以的。但實(shí)踐中，從最后貸款人概念誕生以來(lái)，一直是央行在承擔這個(gè)職責，這與央行的兩個(gè)優(yōu)勢有關(guān)：一是央行在救助能力上較財政部門(mén)、微觀(guān)監管部門(mén)有明顯優(yōu)勢。從決策過(guò)程來(lái)看，央行救助決策更加順暢；從政策手段來(lái)看，央行救助工具更加靈活；從救助規模來(lái)看，央行空間更大。二是央行在信息掌握上較財政部門(mén)、微觀(guān)監管部門(mén)有綜合優(yōu)勢。最后貸款人的救助決策不僅依賴(lài)于單家機構的信息，還依賴(lài)于金融體系以及宏觀(guān)經(jīng)濟的信息。央行具有貨幣政策與金融穩定職責，在信息方面有優(yōu)勢。微觀(guān)監管部門(mén)在單家機構的信息上可能有一定優(yōu)勢，但在金融體系以及宏觀(guān)經(jīng)濟的信息方面比不上央行。2008年金融危機后，國際上普遍加強央行的監管權，進(jìn)一步幫助央行掌握更加全面的信息。由央行統籌監管系統重要性金融機構和金融控股公司、統籌監管重要金融基礎設施、統籌負責金融業(yè)綜合統計，已經(jīng)成為改革方向。
央行與財政的關(guān)系，決定了央行最后貸款人的作用與效果。一方面，數年來(lái)央行最后貸款人職能始終面臨著(zhù)擴權與收緊之爭。2008年金融危機時(shí)期，美國央行美國聯(lián)邦儲備系統（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“美聯(lián)儲”）最后貸款人在救助范圍、救助方式、抵押品范圍等諸多方面持續拓展。但危機后，《多德 - 弗蘭克法案》又限制了美聯(lián)儲的緊急援助權。下一次再有危機的話(huà)，除非財政部與美聯(lián)儲能很好配合，在危機時(shí)對美聯(lián)儲充分授權，否則會(huì )有很大的問(wèn)題。另一方面，判斷一家金融機構是償付能力問(wèn)題還是流動(dòng)性問(wèn)題，存在一定的困難。一般來(lái)說(shuō)，根據白芝浩原則，央行只對有償付能力的金融機構在優(yōu)質(zhì)擔保品與懲罰利率下提供流動(dòng)性支持。但危機當前的時(shí)候，判斷一家金融機構是償付能力問(wèn)題還是流動(dòng)性問(wèn)題，不那么容易。因此，央行最后貸款人職能不是完全沒(méi)有風(fēng)險的，而風(fēng)險的大小，一方面取決于與財政部門(mén)合作的深入程度，另一方面取決于法律授權的多少。
21世紀初，在我國央行中國人民銀行的牽頭下，我們成功處置了“德隆系”風(fēng)險。根據國務(wù)院授權，在央行牽頭處置下，多部門(mén)協(xié)調配合，針對處置過(guò)程中的一些問(wèn)題，依托我國的制度優(yōu)勢做了較好的安排，最終的處置也比較成功。同時(shí)也要看到，完善我國央行最后貸款人職能還需要解決一些問(wèn)題，首先是建立有效的監管與完善的風(fēng)險處置機制，不應讓最后貸款人來(lái)解決所有問(wèn)題；其次是落實(shí)好“三個(gè)統籌”，確保央行能夠掌握充分信息，有能力履行好最后貸款人職能。最后是央行必須要有足夠的法律授權，并在危機時(shí)與財政很好溝通協(xié)調，才能更好履行最后貸款人職能。
六、公共資金的損失分擔——財政出資與央行出資
危機處置還有一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題是，公共資金由誰(shuí)出資，財政出資還是央行出資。理論上，應該按照職責來(lái)確定，而實(shí)踐中各種情況都有，但并非無(wú)規律可循，實(shí)際上要在復雜約束條件下尋找解決方案。
財政出資和央行出資各有自身的限制。一般來(lái)說(shuō)，財政資金往往面臨政治壓力，決策程序上不如央行快，同時(shí)還受到不同階段財政狀況的約束。實(shí)際上，危機中及時(shí)動(dòng)用財政資金是比較難的，雷曼兄弟沒(méi)有得到救助、“占領(lǐng)華爾街”與削減美聯(lián)儲救助權、硅谷銀行從其他渠道獲取處置資金，都反映了財政出資的制約。央行救助又往往受到法律授權的困擾，雖然在法律中會(huì )有一些授權，但在不同時(shí)期，界限總是搖擺不定，為央行的行動(dòng)制造了障礙。
危機時(shí)期需要快速行動(dòng)，損失的大小往往取決于政策的選擇，最好是央行與財政很好地溝通、在協(xié)商中達成一致。例如，伯南克等人在回憶錄中提到，次貸危機期間，當美國財政部協(xié)調美聯(lián)儲支持摩根大通收購貝爾斯登時(shí)，伯南克和蓋特納提出，如果財政部為美聯(lián)儲的潛在損失提供補償，美聯(lián)儲就同意。時(shí)任美國財政部長(cháng)保爾森同意了這個(gè)要求，但后來(lái)財政部的律師告訴保爾森，財政部無(wú)法為美聯(lián)儲提供補償。于是蓋特納要求保爾森寫(xiě)信支持美聯(lián)儲的救助。保爾森寫(xiě)了這封信，并稱(chēng)這封信是其真金白銀之作。另一個(gè)案例也能說(shuō)明問(wèn)題，在日本山一證券的風(fēng)險處置中，各方對山一證券的救助并沒(méi)有事先協(xié)商一致，關(guān)鍵時(shí)刻日本央行日本銀行出手解決了問(wèn)題。試想一下，如果日本央行因為沒(méi)有協(xié)商一致而不行動(dòng)，后果是不堪設想的。
發(fā)展中國家一般是財政弱、金融相對強，金融機構出了問(wèn)題往往由央行牽頭處置，我國也是這樣，但央行能做到何種程度，則取決于獲得多少授權以及財政的合作程度。歷史上，我國對問(wèn)題金融機構的救助和處置，均使用的是金融資源。我國在21世紀初進(jìn)行四大行改革時(shí)，財政資源不足，也是央行與財政達成一致，過(guò)程中獲得了相應授權，效果也非常好。所以，金融穩定法要對央行出資的授權做一些考慮，同時(shí)財政與央行要加強風(fēng)險處置上的合作探索。除了公共資金外，我國還建立了許多行業(yè)性的保障基金，包括存款保險基金以及信托保障基金、保險保障基金等。盡管這些行業(yè)性保障基金不是公共資源，但如何統籌使用，錢(qián)怎么來(lái)、要怎么用，使用的順序是什么，這些問(wèn)題都應在金融穩定法里有所明確。
七、處置的制度建設：存款保險公司
在危機處置中，由誰(shuí)處置是個(gè)核心問(wèn)題。處置者是否具有能力、處置方式是否正確，很大程度上決定了處置的效果。國際上的危機處置普遍由存款保險公司承擔。經(jīng)過(guò)百年發(fā)展，一方面存款保險公司的職能在不斷拓展，另一方面在處置方式、保障額度等傳統問(wèn)題的認識上也越來(lái)越清晰。
專(zhuān)業(yè)處置平臺的角色適合由存款保險公司承擔。危機時(shí)期，大批金融機構同時(shí)出問(wèn)題，處置方是有很大壓力的。相對于普通企業(yè)，金融機構資產(chǎn)負債規模龐大、業(yè)務(wù)復雜、涉及面廣、外溢性強，一旦出現問(wèn)題，需要快速處置。監管部門(mén)受限于多重職責，同時(shí)也缺少充足的處置資源與專(zhuān)業(yè)人才，可能會(huì )貽誤處置時(shí)機。因此，大多數國家由存款保險公司承擔專(zhuān)業(yè)處置平臺角色，其中又以美國的聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）最為典型。此外，存款保險公司最終賠付的資金取決于處置的效果，所以有最大化回收、最小化損失的內在動(dòng)力。
在處置方式上，已經(jīng)形成了一些比較成熟的國際慣例。一是“好銀行”與“壞銀行”的處理思維。問(wèn)題機構的處置，類(lèi)似于傳染病的應對，如果不進(jìn)行及時(shí)的阻斷、隔離、治療，會(huì )逐漸波及金融體系和實(shí)體經(jīng)濟。將“好機構”與“壞機構”、“好資產(chǎn)”與“壞資產(chǎn)”分開(kāi)處置，實(shí)現風(fēng)險傳染的阻斷、隔離、治療。無(wú)論是儲貸危機時(shí)期的重組信托公司（RTC），還是FDIC經(jīng)過(guò)百年發(fā)展沉淀下來(lái)的實(shí)踐，或是英國北巖銀行等個(gè)案處理，遵循的都是這一基本邏輯。如果簡(jiǎn)單讓“好機構”去兼并“壞機構”，反而可能會(huì )把“好機構”也拉下水。二是與很多人的印象不同，大多國家主要采用承接方式，而非直接的存款賠付。承接方式下，金融機構雖然“破產(chǎn)”，但業(yè)務(wù)連續性得到了保障，風(fēng)險不會(huì )擴散。運用存款賠付關(guān)閉的情況較少，往往限于小型金融機構。
大多數情況下，存款保險公司不僅是保險者與處置者，還被賦予監管者職能，發(fā)揮及時(shí)校正的作用。例如，FDIC的監管權在歷次危機中不斷加強。1935年，FDIC巧妙提出保費設置方案，強化自身監管權；在儲貸危機等事件后，FDIC又獲得了及時(shí)校正等監管權。目前，在調查、索取信息與及時(shí)校正等監管權方面，賦予存款保險公司廣泛授權，確保能進(jìn)行風(fēng)險預防與及時(shí)介入，是國際上的主流趨勢。而且，由于監管失效的處置成本要自己承擔，因此，相比其他監管機構，存款保險公司更有動(dòng)力有效監管、早期校正。
存款保險應該限額保障，還是全額保障，目前來(lái)看也不是絕對的。存款保險制度既要防擠兌、保護中小存款者，又要防范道德風(fēng)險，理論上，限額保障是一個(gè)平衡的結果。但是，從實(shí)踐來(lái)看，限額保障只在少量金融機構出問(wèn)題的情形下適用，當有大量問(wèn)題機構或者問(wèn)題機構不多但可能蔓延為系統性風(fēng)險時(shí)，應優(yōu)先考慮金融體系的穩定，果斷實(shí)施全額保障。例如，日本20世紀末的房地產(chǎn)泡沫破滅與美國2023年硅谷銀行破產(chǎn)事件中，均進(jìn)行了全額保障，而瑞典20世紀末金融危機時(shí)的全額保障，范圍不僅包括存款，還包括其他所有債務(wù)。
我國已經(jīng)建立了存款保險制度，有助于解決過(guò)去行政方式下效率不高、專(zhuān)業(yè)性不足的問(wèn)題。以前，金融機構處置主要采取“一事一議”的行政方式，很多問(wèn)題機構遲遲難以退出。海發(fā)行是新中國金融史上第一家被關(guān)閉的商業(yè)銀行，其關(guān)閉清算工作自1998年起，至今仍未完全結束。2015年存款保險制度建立，其后我國正式建立了專(zhuān)業(yè)的處置平臺。當前的情況下，要把存款保險制度真正建立起來(lái)，有兩個(gè)現實(shí)問(wèn)題要做考慮：一是對監管部門(mén)沒(méi)有及時(shí)發(fā)現風(fēng)險，應該有問(wèn)責機制。如果缺乏對監管的問(wèn)責機制，出了問(wèn)題都讓存款保險去處理，客觀(guān)上就變成監管不承擔責任，存款保險成為付款箱。二是針對存量風(fēng)險問(wèn)題，未來(lái)應該有一個(gè)監管部門(mén)與存款保險并行的過(guò)程。這個(gè)過(guò)程中，可考慮建立試點(diǎn)評價(jià)機制，哪個(gè)機構監管更好、哪個(gè)機構風(fēng)險處置更好，將經(jīng)驗總結成法律或模式固化下來(lái)。當然，相比國際上比較成熟的存款保險制度，我國未來(lái)還需要進(jìn)一步發(fā)揮存款保險公司在獨立處置平臺、及時(shí)校正機制等方面的作用。在中央和地方財政關(guān)系沒(méi)有理順的情況下，為避免地方政府干預中小金融機構經(jīng)營(yíng)，目前“誰(shuí)的孩子誰(shuí)抱”應該是一個(gè)階段性做法。事實(shí)上，除個(gè)別地區外，很難真正做到“誰(shuí)的孩子誰(shuí)抱”，最終應該通過(guò)完善監管體制來(lái)解決。
八、把握好金融監管改革的重要契機
不要浪費一次危機，危機后推動(dòng)重大監管改革已經(jīng)成為發(fā)達國家的傳統。如果金融監管體制沒(méi)有重大問(wèn)題，大的危機是很難發(fā)生的。正常時(shí)期，推動(dòng)監管改革的阻力往往比較大，但危機后各方更容易凝聚共識。從過(guò)去百年歷史來(lái)看，主要發(fā)達國家在發(fā)生危機后，很多時(shí)候都伴隨著(zhù)金融監管體制的重大改革。例如，日本在20世紀末危機之后，監管改革范圍非常廣，包括金融監管模式、相關(guān)法律和制度、金融業(yè)發(fā)展模式等方面；即便是對北巖銀行這樣的個(gè)體風(fēng)險事件，英國也進(jìn)行了反思，對金融監管模式進(jìn)行了調整，建立了超級央行監管模式。
新的監管工具需要在實(shí)踐中不斷完善。有些工具推出后雖然解決了一些問(wèn)題，但也出現了一些原先沒(méi)有想到的問(wèn)題。例如，為解決“大而不能倒”問(wèn)題提出的系統重要性金融機構（SIFIs）監管框架，進(jìn)行“一刀切”劃分并適用差異很大的監管標準，造成了“峭壁效應”，2023年硅谷銀行的倒閉事件就印證了這個(gè)問(wèn)題。有些工具隨著(zhù)市場(chǎng)情況的變化，也要與時(shí)俱進(jìn)以適應最新的形勢。例如，《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》提出流動(dòng)性覆蓋率（LCR）、凈穩定資金比例（NSFR）等流動(dòng)性監管指標，但隨著(zhù)社交媒體和移動(dòng)支付等發(fā)展，以前對存款粘性的理解已經(jīng)不成立，同時(shí)隨著(zhù)市場(chǎng)情況變化，以前的合格優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)現在可能也不合格了，這些指標都需要進(jìn)一步修正。即便如存款保險制度，從20世紀至今經(jīng)歷了百年的發(fā)展與完善，現在依然進(jìn)行著(zhù)優(yōu)化的討論。
從我國近年來(lái)一些金融風(fēng)險事件來(lái)看，金融監管改革還要繼續深化。我國自改革開(kāi)放以來(lái)，金融業(yè)從計劃經(jīng)濟向市場(chǎng)經(jīng)濟轉軌，經(jīng)歷了幾次重大風(fēng)險化解和監管改革。1997年至2022年，我國陸續召開(kāi)了五次全國金融工作會(huì )議，指引了我國金融監管改革的深化。不過(guò)，金融監管仍要不斷適應金融業(yè)改革發(fā)展的新要求，結合包商銀行、恒豐銀行、錦州銀行等案例來(lái)看，公司治理的問(wèn)題、監管體制的問(wèn)題、混業(yè)經(jīng)營(yíng)與分業(yè)監管的問(wèn)題、《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》實(shí)施的問(wèn)題、地方金融生態(tài)的問(wèn)題，當前需要重點(diǎn)關(guān)注。2023年，中央金融工作會(huì )議召開(kāi)，提出要切實(shí)提高金融監管有效性，全面強化機構監管、行為監管、功能監管、穿透式監管、持續監管、健全權責一致、激勵約束相容的風(fēng)險處理責任機制，健全具有硬約束的金融風(fēng)險早期糾正機制。
總的來(lái)說(shuō)，危機的應對不是一個(gè)簡(jiǎn)單的問(wèn)題，而是一門(mén)復雜的藝術(shù)。過(guò)程中，往往面臨諸多現實(shí)的約束（比如財政、輿論壓力），需要在復雜、受約束的情況下找到解決問(wèn)題的最佳答案；有時(shí)候，不同情況下的答案也不是唯一的（比如全額保障，還是限額保障）；大多時(shí)候，還要進(jìn)行權衡和取舍，正常情況下的一些理念在危機期間未必適用（比如危機時(shí)宏觀(guān)政策應以經(jīng)濟正常循環(huán)為首要目標，而不是其他）。正因如此，百年來(lái)，人們前赴后繼地研究危機應對，但仍有些問(wèn)題尚未認識清楚。與此同時(shí)，這些危機反映出國家治理體系方方面面的問(wèn)題，要不斷深化改革，完善危機應對機制，降低危機對社會(huì )經(jīng)濟的影響。本書(shū)希望能夠有所貢獻，給讀者一些啟發(fā)。
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